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martes, 26 de julio de 2011

REMEDIOS PARA UNA CRISIS (IV): LA REESTRUCTURACIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO: LAS SALIDAS.

En nuestra última entrada, realizamos una estimación de la magnitud del problema a resolver en relación al sistema financiero español. Nuestro cálculo final fue que había que cubrir unas pérdidas aproximadas de 141.687 millones de euros y había que hacer líquidos unos activos en torno a 390.600 millones de euros. 

Hasta la fecha, en España se han adoptado dos mecanismos para hacer frente a estas dos contingencias. Para resolver de forma temporal la cuestión de la liquidez, se constituyó el Fondo de Adquisición de Activos Financieros (FAAF). En consonancia con su naturaleza temporal, dicho fondo ha dejado ya de operar en la práctica, tal como pueden ver en su página web: http://www.fondoaaf.es/SP/Subastas.html. Para afrontar la cuestión de la solvencia, se constituyó el Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria (FROB). Como dijimos en la anterior entrada, está pendiente de concretar la actuación final del mismo, estando prevista las operaciones de capitalización de las entidades financieras con problemas para septiembre de este año. 

Si recordamos lo que se hizo en Estados Unidos (tal como explicamos en una entrada anterior: http://eldedoeneldato.blogspot.com/2011/05/remedios-para-una-crisis-ii-la.html), el proceso siguió un esquema diferente. En primer lugar, se optó por dar una solución definitiva al problema de la liquidez, creando un mercado para los activos problemáticos. Al crear dicho mercado, empezaron ya a existir precios reales (y no estimaciones) para determinar con exactitud las pérdidas existentes en el sistema financiero, con lo cual la capitalización de las entidades se podía realizar sobre una base cierta. En España, el proceso de capitalización no ha estado precedido de la fijación de precios de mercado para los activos ilíquidos, de modo que ello constituye un grave obstáculo para conseguir la confianza de los inversores. Adicionalmente, con el sistema adoptado en España, no se va a dotar de liquidez a los activos problemáticos por lo que va a ser complicado que, aun completado el proceso de capitalización a través del FROB, se reactive de modo apreciable el flujo de concesión de créditos. Y sin dicho flujo, la recuperación económica o no va a tener lugar o va a ser tímida y débil. 

Por lo tanto, las medidas para reestructurar el sistema financiero tienen que tener una doble vertiente: 


1.- Lograr la liquidez de los activos dudosos que paralizan la necesaria renovación de los balances de las entidades financieras. Como explicamos en la anterior entrada, la estimación que hacíamos de 390.600 millones de euros en activos problemáticos se dividían en dos grupos: 214.200 millones de euros correspondían a operaciones relacionadas con el sector inmobiliario y 176.400 millones de euros al resto del sector privado. 

2.- Como, conforme dichos activos se vayan haciendo líquidos, se pondrá de manifiesto las pérdidas subyacentes en ellos, será necesario restaurar la solvencia de las entidades fortaleciendo su capital. 

Recordemos que los procedimientos ideados para resolver este tipo de problemas, y que explicamos en el enlace antes añadido, planteaban tres vías claramente diferenciadas: la, ya descrita, de creación de un mercado para dar liquidez a los activos problemáticos (adoptada en Estados Unidos el 23 de marzo de 2009), creación de un banco malo (como en Suecia en los años 90) o la teoría del “bolsillo lateral” o del side pocket (propuesta por George Soros) y que proponía dividir en dos parte el balance de cada entidad financiera, asignando a una de ellas todos los activos dudosos. 

En mi opinión, la opción norteamericana es bastante razonable por los motivos apuntados anteriormente (fijación de precios reales para los activos problemáticos). El gran problema es que el grado de desarrollo de los mercados financieros en España y el número y capacidad de los agentes potencialmente intervinientes es mucho menor que en Norteamérica, por lo que encontrar entidades o inversores que permitan movilizar el suficiente volumen de recursos y que acumulen la mínima experiencia necesaria para gestionar los activos adquiridos es bastante complicado. Adicionalmente, mientras que en Estados Unidos las operaciones contaban con la financiación de la Reserva Federal, en España si se adopta una medida similar la financiación tendría que provenir del Banco Central Europeo y, por tanto, tendría que adoptarse en el seno de la Unión Europea lo que retrasaría la decisión y no estaría asegurada que se llevara a término por las disensiones existentes en los momentos actuales. 

Por tanto, la opción pasa por crear, por un lado, el llamado “banco malo” según el modelo sueco y, por otro, aplicar el modelo del side pocket en aquellas entidades donde el peso de los activos dudosos no afecte de forma grave a su solvencia y su adopción permita la captación de capitales en los mercados. 

La clave para crear un “banco malo” desde el Estado es que la citada Entidad tome los activos dudosos a unos precios inferiores a los que aparecen en los balances de las entidades que integran el sistema financiero y los mismos vayan siendo vendidos en el futuro conforme mejore la actividad económica. En dicho momento, con una actividad económica más boyante, se obtendría un precio de venta superior al precio de compra, proceso que tendría dos ventajas indudables: 

1.- Se podrían obtener beneficios del dinero público invertido en la solución al problema del sistema financiero. 

2.- Los activos inmobiliarios correspondientes a préstamos a promotores servirían como factor regulador del precio de la vivienda en la fase de recuperación económica. Cuando se inicie una nueva fase de expansión, lo más probable es que la construcción acabe experimentando otro cuello de botella, de modo que la demanda irá por delante de la oferta iniciando el precio de la vivienda una nueva senda de subida. Cuando, en ese momento, se pongan a la venta las viviendas que estuvieran en el balance del “banco malo”, ello constituiría, al menos en una etapa inicial, un factor moderador de la elevación de precios, amortiguando la espiral alcista que siempre comienza en ese tipo de coyunturas. 

Según el razonamiento realizado, al “banco malo” sólo irían activos que pudieran ser realizados en el futuro mediante venta o traspaso, excluyendo, de antemano, los activos no realizables. Por ello, los activos a tener en cuenta serían: 

1.- Operaciones relacionadas con el sector inmobiliario.- Habría que eliminar los créditos a empresas constructoras (9.200 millones de euros) y a las empresas de materiales de construcción y afines (30.000 millones de euros), los cuales corresponden a empresas en situación de insolvencia y que no están directamente asociados a activos concretos:
 
214.200 millones de euros (TOTAL SECTOR INMOBILIARIO)
- 9.200 millones de euros (EMPRESAS CONSTRUCTORAS)
- 30.000 millones de euros (MATERIALES DE CONSTRUCCIÓN Y AFINES)
------------------------------------------------------------------------------------
175.000 millones de euros (ACTIVOS SUSCEPTIBLES DE IR AL “BANCO MALO”)
 
2.- Resto de operaciones concedidas al sector privado.- Recordamos que, en nuestra anterior entrada, calculamos que el montante total de operaciones de este epígrafe era 1.960.000 millones de euros y que la morosidad que estimábamos para el mismo era del 9% (176.400 millones de euros). Por los mismos motivos que hemos explicado en el anterior apartado, las operaciones a traspasar al “banco malo” deberían poder ser liquidadas en el momento de la recuperación económica. Por ello, la estrategia debería centrarse en los activos con garantía hipotecaria, prescindiendo del resto de operaciones. Igualmente, habría que excluir aquellas operaciones respaldadas con activos de carácter comercial o industrial, ya que la venta de los mismos siempre es más problemática y, sobre todo, porque, en la fase alcista, serían más bien los precios de los inmuebles residenciales los que podrían impulsar al alza el precio de los activos comerciales e industriales y no a la inversa. Por tanto, su posible función reguladora no tendría tanta trascendencia como la que pudieran tener los activos inmobiliarios de carácter residencial. 

Según el Boletín Estadístico del Banco de España de febrero de 2011, el total de la financiación a hogares para adquisición de vivienda con garantía hipotecaria ascendió a 615.721 millones de euros en diciembre de 2010. Aunque, como porcentaje de activos dudosos, tomamos el pico de morosidad alcanzado en la crisis de los 90 (el 9%), si nos ceñimos a los préstamos para adquisición de vivienda, el porcentaje de impagos en este tipo de operaciones es sustancialmente inferior a la media. Actualmente, p. ej., aunque la morosidad global del sistema se encuentra en el 6,49% (http://www.cotizalia.com/noticias/2011/sistema-financiero-repunta-desde-20110718-71414.html), los datos de morosidad en las operaciones de adquisición de vivienda eran del 2,4% en diciembre de 2010. Como el mayor peso de la diferencia entre el 6,49% actual y el 9% de pico de morosidad (2,5% aproximadamente) correspondería a préstamos hipotecarios (ya que la morosidad por préstamos con garantía personal habría tenido ya que aflorar y son los préstamos hipotecarios para adquisición de vivienda los últimos que las familias dejan de pagar y sobre los que se suelen aplicar soluciones de carencia en el pago de capital e intereses –lo cual constituye una morosidad encubierta-), si al 2,4% de morosidad actual le sumamos la morosidad potencial (el 2,5% antes calculado), podríamos fijar en el 5% el peso de los activos dudosos dentro del segmento aludido. 

Por lo tanto, el cálculo de los activos a adquirir para el “banco malo” sería: 

5% * 615.721 millones de euros = 30.786,05 millones de euros (ACTIVOS SUSCEPTIBLES DE IR AL “BANCO MALO”)
 
Tenemos, por tanto, los siguientes activos:
1.- Relacionados con el sector inmobiliario: 175.000 millones de euros.
2.- Relacionados con préstamos para la adquisición de vivienda: 30.786,05 millones de euros.
3.- TOTAL: 205.786,05 millones de euros.
 
¿A qué precio habría que comprar estos activos? En relación al primer grupo, en función del estudio en que nos hemos basado para realizar la estimación (recordamos que lo realizó la consultora, especializada en el sector, R. R. de Acuña & Asociados), y teniendo en cuenta la valoración a precios actuales de los inmuebles de respaldo, el precio de compra debería ser de 94.000 millones de euros. Con respecto al segundo grupo, el parámetro de referencia debería ser la caída del precio de la vivienda libre desde su nivel máximo en 2008, caída que es actualmente del 16,6% (http://www.expansion.com/agencia/efe/2011/07/18/16347314.html), según la estadística de precios del Ministerio de Fomento. Otras estimaciones llegan a hablar de una caída de precios del 30,78% en términos nominales en las grandes áreas urbanas (http://www.libremercado.com/2011-06-29/autores-invitados-cuanto-han-bajado-ya-los-precios-de-los-pisos-60215/). Podríamos, por tanto, aplicar una pérdida de valor media del 25%, de forma que el precio de los activos del segundo grupo sería de 23.089,54 millones de euros. Es decir, en total 117.089,54 millones (lo cual representaría en torno al 11,7% del PIB español) que entrarían directamente en la tesorería de las entidades y que servirían para reactivar el crédito. 

Evidentemente, de forma simultánea, habría que afrontar el problema de la restauración de la solvencia de las entidades. Además de las pérdidas que se pondrían de manifiesto en la venta de activos antes expuesta, habría que tener en cuenta las pérdidas de los activos que permanecerían en el balance de las entidades, las cuales deberían ser afloradas de forma global. Como estimamos en la anterior entrada, la cuantía total de la recapitalización a realizar sería de 141.687 millones de euros, una vez aplicadas las provisiones ya constituidas. 

En resumen, la inyección de tesorería necesaria para lograr la reactivación de los flujos de crédito y restaurar la solvencia de modo rápido y definitivo sería (sumando ambas partidas) de 258.776,54 millones de euros.
Como hemos dicho al principio de esta entrada, junto a la creación del ”banco malo”, habría que aplicar el modelo del side pocket a las entidades que pudieran, desglosando su balance, captar recursos en los mercados para elevar su nivel de solvencia. Ello permitiría reducir los recursos que el Estado tendría que movilizar para acometer la política de reestructuración del sector financiero. De hecho, un modelo similar al indicado es el que han empleado CaixaBank, Bankia (la agrupación de cajas formada por Caja Madrid, Bancaja, Caja Insular de Canarias, Caja de Ávila, Caixa Laietana, Caja Segovia y Caja Rioja) y Banca Cívica (formada por Cajasol, Caja Navarra, CajaCanarias y Caja de Burgos) en su salida a bolsa a los días 1, 20 y 21 de julio de este año, respectivamente. En los dos últimos casos, con dichas salidas, ambas entidades han captado 3.600 millones de euros, importe que habría que restar a la cantidad antes calculada (en el caso de CaixaBank no hubo captación de capitales). Es decir, el importe de recursos a movilizar quedaría en 255.176,54 millones de euros (es decir, en torno al 25,52% de todo el PIB español)… 

Junto a la creación del “banco malo”, habría que añadir dos tipos de medidas para dar credibilidad al conjunto del sistema: 

1.- Destitución de los consejos de administración y de las cúpulas directivas en aquellas entidades financieras cuyo porcentaje de activos problemáticos supere un determinado nivel que se fije como razonable. En la medida en que permanezcan en sus puestos las personas bajo cuya gestión las entidades han llegado a un nivel insostenible, es bastante complicado creer que vaya a haber suficientes inversores que aporten sus recursos para capitalizar las entidades con problemas. 

2.- Adopción de mecanismos para que el sistema financiero no vuelva a generar una burbuja inmobiliaria tal como ha tenido lugar en el pasado: revisión de los procedimientos de cálculo de los valores de tasación, penalización de los préstamos hipotecarios con importe superior al 80% del valor de tasación o de duración superior a 25 años, limitación del volumen posible de titulizaciones a efectuar… 

En este punto, surgen varias cuestiones que hay que plantearse: 

1.- La primera cuestión es si es necesaria esta actuación del Estado o si lo adecuado es dejar a las entidades financieras que afronten por sí mismas su situación actual. Aunque las operaciones de rescate de las entidades financieras con la utilización de dinero público son bastante impopulares, la experiencia histórica dice que, cuando a las mismas se les deja caer, las consecuencias son nefastas. Una de las causas de la gran virulencia de la depresión del 29 fue el encadenamiento de quiebras bancarias, con las subsiguientes consecuencias de retirada masiva de depósitos bancarios y brutal contracción de la oferta monetaria, con efectos letales sobre el PIB y la Renta Nacional de Estados Unidos. A la vista de esta experiencia, se creó el FDIC (similar a nuestro Fondo de Garantía de Depósitos) y, ciertamente, se han evitado quiebras bancarias y, simultáneamente, no ha tenido lugar una crisis tan brutal como aquella. Las entidades financieras son eslabones fundamentales en el proceso de creación de dinero y circulación de los flujos de crédito, por lo que un problema grave en ellas afecta gravemente a todo el sistema económico. Es evidente que, en consonancia con este hecho, habrá que depurar todas las responsabilidades que se pudieran derivar de los fallos en el sistema de supervisión del Banco de España y de las decisiones adoptadas por los administradores de las distintas entidades, pero ello debe ser sin perjuicio de tomar las medidas necesarias para que el sistema económico vuelva a funcionar con normalidad porque ello irá en beneficio de todos. 

2.- La segunda cuestión es saber si el Estado tiene o puede conseguir los suficientes recursos para la creación de una entidad que absorba los activos dudosos del sistema financiero. Hay tres claves para dar una respuesta afirmativa: 

a.- Porcentaje de deuda en términos de PIB en comparación con la UE.- Una de las ventajas relativas de la situación española es que su porcentaje de deuda pública respecto al PIB está muy por debajo de la media de la UE. Según datos de EUROSTAT, en 2010, España acabó con un porcentaje deuda pública/PIB del 60,1%, mientras que la media de la UE era del 80% y en países como Bélgica era del 96,8%, en Alemania era del 83,2%, en Francia era del 81,7%, en Italia era del 119% y en el Reino Unido era del 80%. 

 
DATOS DEUDA PUBLICA UE - GRAFICO 1
Fuente: EUROSTAT
Si suponemos que todos los recursos del “banco malo” sean aportados por el Estado (sin aportación privada) y que, para ello, tuviera que recurrir a emitir deuda pública, la ratio deuda pública/PIB tampoco se situaría entre las de los países con niveles más altos: 


DATOS DEUDA PUBLICA UE - GRAFICO 2
 
Fuente: EUROSTAT
 
(Como explicaremos a continuación, sería posible la aportación de recursos privados a esta solución, con lo que la ratio no alcanzaría el nivel más alto calculado en la simulación.) 

b.- El “banco malo” como entidad provisional.- Mientras que la deuda pública se emite con carácter genérico para atender cualquier partida de gasto de las Administraciones Públicas, la deuda emitida para proveer de recursos al “banco malo” estaría afecta al mismo, de forma que se iría cancelando conforme los activos incorporados fueran siendo liquidados. No es lo mismo ofrecer unos títulos que tienen como garantía de devolución unos ingresos generales que tienen muchas finalidades distintas (y que, en muchos casos, pueden ser más urgentes que la propia devolución de la deuda) que unos títulos garantizados por unos activos concretos. Éste debería ser el argumento esencial para tener éxito en la captación de recursos privados mediante títulos de deuda en esta operación. Igualmente, se podrían también captar recursos en forma de acciones (de forma que quienes las adquiriesen pasaran a formar parte del capital del “banco malo”), de modo que la ratio deuda pública/PIB antes estimada podría alcanzar un nivel inferior. 

c.- Coherencia del conjunto de medidas desarrolladas.- Otra dificultad para la captación de recursos en los mercados proviene de las dudas sobre una sólida recuperación económica en España y de las inquietudes generadas por el nivel de gasto de las distintas administraciones públicas. Si se adopta una seria política de austeridad en el sector público (según comentamos en una entrada anterior: http://eldedoeneldato.blogspot.com/2011/05/remedios-para-una-crisis-i-el-gasto.html) y se afronta un plan de choque para remover obstáculos al crecimiento (del cual hablaremos en nuestra próxima entrada), nuestra credibilidad como país aumentará y la posibilidad de captar recursos en los mercados será más cierta. Por tanto, la creación del “banco malo” no podría ser una medida aislada porque estaría condenada al fracaso. Sólo en coordinación con otras medidas podría tener éxito y ser una ayuda fundamental para la salida de la crisis. 

3.- La tercera cuestión que debemos resolver es si con la realización de los test de estrés de las entidades europeas, publicados el pasado 15 de julio, y con resultados satisfactorios para las entidades españolas, podría no ser necesaria ninguna actuación. Pienso que, si partimos de qué son y cómo funcionan los test de estrés, la conclusión a la que inevitablemente se llega es que la situación de desconfianza persistirá. Los test de estrés parten de considerar unos supuestos económicos especialmente negativos (entre ellos, contracción del PIB en la eurozona del 0,5% en 2011 y del 0,2% en 2012, con tasas de paro del 10,3% y del 10,8%, respectivamente) y, tomando como base la situación reflejada en los estados contables oficiales de las entidades a 31/12/2010, analizar su impacto en dichas entidades para comprobar si necesitan reforzar su capital. Observemos que los test parten del supuesto de que los estados contables oficiales a 31/12/2010 reflejan la imagen fiel de las entidades por lo que, quienes desconfíen de dichos estados contables, desconfiarán, inevitablemente, de los resultados de los test. No ha hecho falta mucho tiempo para alimentar esta desconfianza. Si, el mismo día de publicación de los test, el Banco de España publicaba una nota de prensa (http://www.bde.es/webbde/es/secciones/prensa/Notas_Informativ/anoactual/presbe2011_28.pdf) en la que, textualmente, se decía que “ninguna entidad española requiere aumentar su capital como consecuencia de las pruebas de resistencia de la EBA (Autoridad Bancaria Europea)”, el día 22 de julio (es decir, siete días después) el mismo Banco de España intervenía la Caja de Ahorros del Mediterráneo (CAM), anunciando que requería de una inyección de capital de 2.800 millones de euros (http://www.elmundo.es/elmundo/2011/07/22/economia/1311353353.html). Que ello alimenta el temor esencial de que las cuentas de las entidades financieras no reflejan todas las pérdidas potenciales es obvio y ha faltado poco tiempo para que se publiquen artículos al respecto (http://www.elconfidencial.com/en-exclusiva/2011/cam-intervencion-dudas-cuentas-banca-20110725-81871.html). 

Que, por todo ello, es necesario abordar un proceso de saneamiento global y rápido de todo nuestro sistema financiero es una conclusión lógica. Si no se da este paso, la propia situación de estancamiento del sistema financiero degradará a todo el sistema económico y ello repercutirá, a su vez, en el sistema financiero, generando un círculo vicioso de difícil salida. A ello apelaba el artículo del Wall Street Journal del 20 de julio de 2011, en el que se le decía al Gobierno español que debía tener coraje para “limpiar” el sistema financiero (http://www.cotizalia.com/noticias/2011/alaba-transparencia-gobierno-cajas-mismo-coraje-20110720-71503.html). 

Aunque se ha perdido mucho tiempo, todavía es posible ejecutar un proceso como el que hemos ido describiendo. De nada serviría esperar porque cuando las circunstancias empujen a actuar el coste a asumir será mayor. Con las entidades con mayores problemas (Caja Castilla-La Mancha, Cajasur, CAM) se ha intentado demorar la adopción de soluciones drásticas y, al final, no ha servido para nada. Hay un obstáculo que “bloquea” el funcionamiento de todo el sistema económico y, mientras no sea removido, aplicándose, simultáneamente, un programa económico global, no volveremos a tener un crecimiento vigoroso. Esperar que este obstáculo se disuelva por sí mismo, nos condenaría a la situación que ha vivido Japón desde principios de los 90, situación de la que aún no han salido. Pero, además, es que España tiene una gran diferencia respecto a Japón: mientras que, según la última Encuesta de Población Activa del INE, correspondiente al primer trimestre de 2011, el desempleo afectaba al 21,94% de la población activa (4.910.200 personas), en Japón la tasa de desempleo no ha alcanzado en ningún momento el 6%: 


 
GRAFICO DESEMPLEO JAPON
 
Fuente: Banco Mundial.
En resumen, un motivo importante más para no seguir en la parálisis.

























































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