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Tras analizar los efectos de la variación de beneficios y del apalancamiento operativo en la tesorería disponible de la empresa, hoy le toca el turno a los efectos del apalancamiento financiero.
Tras analizar los efectos de la variación de beneficios y del apalancamiento operativo en la tesorería disponible de la empresa, hoy le toca el turno a los efectos del apalancamiento financiero.
Antes, convendría revisar dos
conceptos que ya explicamos en una entrada anterior (http://eldedoeneldato.blogspot.com.es/2012/08/ya-son-las-rebajas-en-el-corte-ingles.html):
los de Rentabilidad Económica (ROI) y Rentabilidad Financiera (ROE).
Resultado de explotación (EBIT)
Rentabilidad económica (ROI) = ----------------------------------------------------------------------------------
Activo total (AT)
Beneficio Neto (BN)
Rentabilidad financiera (ROE) = ----------------------------------------------------------------------------------
Recursos propios (RP)
Ambas variables pueden
relacionarse gracias a una sencilla fórmula. Para obtenerla, hay que tener en
cuenta que las fuentes de financiación de la empresa estarían formadas por
“Recursos propios” (RP) –es decir, el capital social de la empresa más las
reservas acumuladas procedentes de beneficios de ejercicios anteriores que, en
vez de distribuirse entre los socios en forma de dividendos, han quedado dentro
del balance de la sociedad para reforzarla financieramente- y “Recursos ajenos”
(RA) –es decir, básicamente endeudamiento procedente de emisiones de bonos,
préstamos y créditos de entidades financieras y financiación otrogada por
proveedores-. (La suma de “Recursos propios y “Recursos ajenos” –que sería el
“Pasivo total”- sería igual al “Activo total”). Al cociente entre “Recursos
ajenos” y “Recursos propios”, lo vamos a denominar “Cociente de apalancamiento
financiero” y lo vamos a nombrar con la letra “e”:
Recursos
ajenos (RA)
Cociente de apalancamiento
financiero (e) = ----------------------------------------------------
Recursos
propios (RP)
Otros dos conceptos necesarios
son los de “Porcentaje de costes
financieros”(“i”), “Beneficios antes
de impuestos” (EBT) y “Tipo
impositivo sobre beneficios”(“t”).
El “Porcentaje de costes
financieros” sería el cociente entre los “Costes financieros” y los “Recursos
ajenos”, es decir, vendrían a representar el tipo medio de interés que tendría
que pagar la empresa por recurrir al endeudamiento:
Costes
financieros (CF)
“Porcentaje de costes
financieros” (i) =
------------------------------------------------------------
Recursos Ajenos (RA)
El “Beneficio antes de impuestos”
(EBT) sería el importe resultante de restar al “Resultado de explotación”
(EBIT) los “Costes financieros” (CF):
EBT = EBIT – CF
O, bien:
EBT = EBIT – (i * RA)
Finalmente, el “Tipo impositivo
sobre beneficios” (t) indicaría el porcentaje a aplicar al “Beneficio antes de
impuestos”(EBT) en concepto de Impuesto de Sociedades. De esta forma, si
restamos al EBT dicho impuesto, obtendríamos el “Beneficio neto”:
BN = (1-t) * EBT
Podemos partir de la fórmula de
“Rentabilidad financiera” para hallar su relación con la “Rentabilidad
económica”:
BN
ROE = ---------------------
RP
(EBIT – CF) * (1-t)
ROE =
----------------------------------------------------------
RP
[EBIT – (i * RA)] * (1-t)
ROE =
----------------------------------------------------------
RP
ROE = (1-t) * [ (EBIT/RP) - (i *(RA/RP))]
ROE = (1-t) * [ ((ROI*AT)/RP) - (i * (RA/RP))]
ROI * (RA + RP) RA
ROE = (1-t) * [ ---------------------------------
- (i * ------------------------- )]
RP RP
ROE = (1-t) * [ ((ROI*RA)/RP) + ((ROI*RP)/RP) - (i * (RA/RP))]
ROE = (1-t) * [((ROI * RP)/RP) + ((ROI * RA)/RP) - (i *(RA /RP))]
ROE = (1-t) * [ ROI +
(ROI * e) – (i * e) ]
ROE = (1-t) * [ROI + e
* (ROI – i)] (1)
O. alternativamente:
ROE = - [e * i * (1-t)] + [(1+e) (1+t)] * ROI
ROE = -a + b * ROI (2)
Siendo a = e * i *
(1-t)
b = (1+e) * (1+t)
Una vez que hemos obtenido esta fórmula,
la relación entre ROE y ROI puede quedar expresada como líneas rectas en unos
ejes de coordenadas, donde la variable independiente sería la ROI y la variable
dependiente la ROE. Cada valor fijo de “e” indicaría una pendiente diferente de
la línea recta. A mayor grado de apalancamiento financiero (es decir, de
endeudamiento), la pendiente de la recta sería mayor, tal como se puede ver en
el siguiente gráfico:
Expliquemos lo que aparece en el
gráfico. Vayamos al cuadrante superior derecho. En esta zona, a partir del
punto de intersección de todas las rectas, para cualquier nivel de “Rentabilidad
económica”, la “Rentabilidad financiera” es mayor conforme más aumenta el “Apalancamiento
financiero”. En épocas boyantes, un mayor grado endeudamiento permite aumentar
la rentabilidad de los recursos propios. Y ello es absolutamente lógico: con
buenos resultados, conforme menos
recursos propios utilicemos, más rentables serán los mismos.
Sin embargo, esta eficacia del “Apalancamiento
financiero” tiene un límite. Como se puede deducir fácilmente tanto del gráfico
como de la fórmula (1), sólo se produce mientras que la ROI sea superior al “Porcentaje
de costes financieros”. Cuando dicho porcentaje empieza a superar a la ROI, la
situación se invierte. Conforme va disminuyendo la “Rentabilidad económica”, la
“Rentabilidad financiera” se ve golpeada de forma mucho más contundente
conforme mayor sea el “Apalancamiento financiero”.
Es decir, en épocas de expansión,
con la “Rentabilidad económica” en buenos parámetros, las empresas apalancadas
financieramente están en una situación excepcional, ya que logran mejores
resultados con un nivel relativo de recursos propios inferior. Cuando la
recesión llega y la ROI empieza a descender, esas mismas empresas, que antes
parecían ser todo un ejemplo de eficacia, no encuentran modo de recuperar su
posición competitiva.
Como hemos visto en las tres
últimas entradas de esta serie, muchas veces, en el éxito que una empresa puede
llegar a tener en las fases de bonanza económica, está la semilla del fracaso
cuando llegan los malos tiempos.
El próximo miércoles, veremos una
aplicación práctica de todo lo que hemos expuesto.
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