En una entrada anterior, ya
comentamos que el saldo de la balanza por cuenta corriente era un indicador
fundamental para medir la salud de una economía (http://eldedoeneldato.blogspot.com.es/2012/12/cual-es-el-espejito-de-blancanieves-de.html).
Un excesivo saldo negativo de esta magnitud en períodos de crecimiento indica
que la expansión económica no es sostenible a largo plazo y que, por ello, sólo
cabe esperar que, antes o después, la economía entre en recesión para corregir
dicho desequilibrio. El mecanismo básico para que ello se produzca es que todo
déficit por cuenta corriente implica automáticamente un aumento de la deuda
externa (que es el que sirve para financiar la brecha entre demanda y
producción que ese déficit refleja) y la deuda externa sólo crece hasta el
punto en el que los prestamistas y financiadores de un país piensan que el
mismo todavía conserva la capacidad de devolución de la deuda acumulada. Cuando
dicha capacidad llega a un límite, los flujos externos cesan y el sistema
económico sólo tiene la opción de ir reduciendo la brecha existente con una
caída de la demanda agregada que, inmediatamente, se traslada a crecimientos
menores (pudiendo llegar, incluso, a ser negativos) del PIB. Ese fue,
esencialmente, el esquema de lo acontecido en la economía española antes de la
crisis iniciada en España a partir de 2008, cuando el déficit por cuenta
corriente llegó a estar en torno al 10% del PIB.
Por ello, es muy importante
vigilar la marcha de esta variable en esta etapa post-crisis para comprobar si
la economía presenta una trayectoria sostenible en el medio plazo. El Banco de
España publica con carácter mensual las estadísticas de balanza de pagos (http://www.bde.es/webbde/es/estadis/bpagos/balpag.html)
y la última estadística publicada corresponde a los datos del mes de marzo (http://www.bde.es/f/webbde/GAP/Secciones/SalaPrensa/NotasInformativas/15/Arc/Fic/presbe2015_22.pdf).
En el siguiente gráfico, se puede
observar cómo ha evolucionado la Capacidad (+) o Necesidad (-) de
Financiación, variable que sigue una senda paralela al saldo de la
balanza por cuenta corriente ya que es la suma de este y el de la balanza de las
transferencias de capital (en el gráfico, se muestran los saldos acumulados de
los últimos 12 meses).
Fuente: Banco de España
Se observa como la Capacidad
(+) o Necesidad (-) de Financiación hasta 2013 tuvo saldo negativo pero
progresivamente menor y que, desde 2014, entra en valores positivos, lo cual
significa que la economía española dejó de endeudarse a nivel global y empezó a
desendeudarse. Este cambio supone que España dejó de necesitar la contracción
económica como mecanismo para corregir el desequilibrio exterior y pudo
recuperar sin miedo la senda de la recuperación. Si vemos un gráfico que publicamos en una
entrada anterior, se aprecia que es, precisamente, en 2014 cuando el PIB vuelve
a tasas de variación positivas.
Fuente: INE
Podemos empezar a analizar cada
una de las subbalanzas, centrándonos en el saldo(cumulado entre enero y marzo
de 2015. En el siguiente gráfico, se pueden ver los saldos de la balanza por
cuenta corriente y la balanza de capital:
(Pulse sobre la imagen si desea verla ampliada)
Fuente: Banco de España
Vemos que la balanza por cuenta
corriente, que tuvo entre enero y marzo de 2014 un saldo negativo de 3.700
millones de euros, en el mismo trimestre de 2015 redujo esta brecha hasta 1.500
millones de euros. En este comportamiento, tuvo un peso importante el saldo de
la balanza de bienes y servicios, la cual, en el primer trimestre de 2014, tuvo
un saldo positivo de 3.100 millones de euros y, en el mismo período de 2015, se
elevó hasta los 4.700 millones de euros. A su vez, hay que tener en cuenta que
la subbalanza de bienes (la cual se refiere, estrictamente, a la importación y
exportación de mercancías) suele tener un saldo negativo que se compensa con el
saldo de la de servicios, gracias a la importancia del turismo. Es por este
motivo que el cuadro desglosa el saldo de la balanza turística, que tuvo un
superávit de 6.000 millones de euros en el primer trimestre de 2014 y de 5.800
millones de euros en el primero de 2015. Finalmente, la subbalanza de rentas
(que refleja las entradas y salidas provenientes de intereses y dividendos de
instrumentos financieros y las remesas de emigrantes, fundamentalmente)
presentó un saldo negativo de 6.800 millones de euros en el primer trimestre de
2014 y uno de 6.200 millones de euros en el primero de 2015. Un elemento muy importante
para este resultado es el importante volumen de deuda pública en manos de no
residentes y, evidentemente, los intereses asociados a la misma supone pagos al
exterior.
Por otro lado, la subbalanza de
capital presentó un saldo positivo de 1.500 millones de euros en el primer
trimestre de 2014 y de 700 millones de euros en el mismo período de 2015. Hay
que tener en cuenta que aquí se reflejan las transferencias para inversiones
provenientes de la Unión Europea y, progresivamente, el superávit de la misma
irá descendiendo por lo que su saldo tendrá menos importancia para poder
absorber posibles déficits por cuenta corriente.
La suma de la subbalanzas por
cuenta corriente y de capital darían como resultado la Necesidad (-) de Financiación de
la economía española fue de 2.200 millones de euros en el primer trimestre de
2014 y sólo de 800 millones de euros en el mismo período de 2015. Es decir, se
puede decir que la economía española ha dejado de depender del endeudamiento
con el exterior para su funcionamiento y ha corregido el importante
desequilibrio que acumuló hasta la llegada de la crisis de 2008.
El reverso de lo que hemos visto
hasta ahora es la cuenta financiera, que muestra cómo varían los activos y los
pasivos en relación al resto del mundo. La cuenta corriente y de capital, por
un lado, y la cuenta financiera, por otra, presentan una relación perfectamente
simétrica. Si la economía presenta necesidad de financiación (es decir, la
cuenta corriente tiene un saldo negativo), ello significará que la variación de
los pasivos (es decir, el endeudamiento) ha de ser superior a la variación de
activos, es decir, se producirá entrada de flujos monetarios para cubrir la
necesidad de financiación existente. Al contrario, si la economía presenta
capacidad de financiación (es decir, la cuenta corriente tiene un saldo
positivo), ello significará que la variación de los activos superará a la de
los pasivos, ya que habrá capacidad de generar inversión neta en el exterior. Esto
se ve claramente en la cuenta financiera que, a continuación, mostramos:
Fuente: Banco de España
En este cuadro, hay que tener en
cuenta dos datos interesantes. Por un lado, el incremento de las inversiones de
cartera en el exterior, que pasó de 19.700 millones de euros en el primer
trimestre de 2014 a 38.300 millones de euros en el mismo período de 2015. Y,
por otro, el incremento de la posición deudora del Banco de España frente al
Eurosistema, que pasa de 13.400 millones de euros a 22.500 millones de euros.
Este comportamiento está relacionada con la política de Quantitative Easing del Banco Central Europeo y su compra de deuda
pública española a través del Banco de España. En última instancia, es la
política monetaria de la Eurozona la que sostiene el equilibrio de la balanza
de pagos española. Sin ella, la deuda púbica tendría que colocarse a tipos de
interés mayores y ello implicaría un mayor déficit de la balanza de rentas,
incrementando el déficit por cuenta corriente y necesitando el PIB, en
consecuencia, una mayor corrección a la baja para restablecer el equilibrio
exterior.
A fin de cuentas, la balanza de
pagos no es otra cosa sino un reflejo de la debilidad de nuestro aparato
productivo. Con el desequilibrio crónico de la balanza de bienes, sólo la
balanza turística, el menguante saldo positivo de las transferencias de capital
provenientes de la UE y la política monetaria del BCE han ayudado, a pesar de
la fuerte recesión vivida, a que el déficit por cuenta corriente haya sido casi
completamente absorbido. Sólo una política que permitiese ganar competitividad
a nuestro aparato productivo y que lograra reducir el saldo de la balanza de
bienes podría llevar a un comportamiento más estable de la balanza de pagos, lo
cual ayudaría a un comportamiento más dinámico del PIB a largo plazo. En
ausencia de esta política, los sectores más tradicionales y las ayudas
provenientes de Europa son los que nos permiten salvar airosamente la papeleta.
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